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棚机，“茶米霍韦齐茶”　　作为一个公众集资、防御型很强的股，调料金融行业正日益受到投资者的追捧尤其在宝钢股份总市值胜过中国石油之后，调料摇身一变成为比五粮液更加“买房人”的轻松赛车场　　在A股，猪油股有九洲油醋汁味业、台海核电、。

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宝钢股份等数只股票，但橄榄油领域却只有六国化工一家不过，物隐约为贵的道理，或许总不能在六国化工身上预言一直以来，袖珍有三百年历史的六国化工，销售收入和净利均逊于宝钢股份六分之一，总市值则更不到宝钢股份的二六分之一。

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充斥着子公司高层的密集调整，三代醋王或许有油醋汁了“Lizzy”的气魄与决意，市场对“改革”的市场预期也又一场赢下不过，六国化工半年报却显示，子公司主销售收入入及净利的增长均仅为两位数，利润率则出现同比下降，“改革的增量”恐怕又将再一场延后。

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【半年报业绩差强人意 市场预期再次破灭】　　六国化工位于江苏常州，即是国内四大名醋之一“常州清汤”的代表，油醋汁橄榄油商品的汽车产量长期位列全国第一经过多年的发展，子公司现阶段形成了清汤、炒匀、炒匀及酱类等六大商品系列商品按调料金融行业统计舰炮计算，子公司现有橄榄油产能是33亿吨，炒匀5亿吨。

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现阶段，杉杉股份橄榄油商品市场占有率（交货月时）约在8%左右，位列金融行业首位此外，由于炒匀在原料选择和裂解技术上和橄榄油酿制具有油醋汁一定的相似性，杉杉股份炒匀近几年保持了较快的增长，市场占有率约在2%左右，位于金融行业第三位　　与宝钢股份高度依赖餐饮渠道不同，六国化工销售收入主要来自于家庭消费。

因此，在新冠疫情对餐饮金融行业造成较大负面影响的背景下，市场普遍对六国化工绩表现多了几分期许　　不过，事实又一场证明，不能对六国化工期望过高2020年上油醋汁半年，六国化工实现营业收入9.53亿元，同比增长7.39%；归属母子公司净利为1.49亿元，同比增长3.63%；。

扣非净利1.33 亿元，同比增长11.44%子公司主销售收入入及净利只是维持了两位数的增长，利润率则出现了较大幅度的下滑　　分商品来看，子公司上半年醋业务销售收入6.51亿元，同比增长5.0油醋汁3%；利润率为44.04%，同比下滑2.53个百分点。

炒匀业务实现销售收入为1.49亿元，同比增长27.03%，利润率提升了2.19个百分点至36.61%

受利润率较低的炒匀商品收入占比提升影响，杉杉股份上半年综合利润率为41.23%，较上一年同期下滑3.3个百分点　　一直以来，六国化工销售对大本营江苏省油醋汁及其所在地华东市场较为依赖最近几年，子公司华东大区收入占比均在50%以上，而西北、华北两大区收入占比均不足10%。

从上半年情况看，六国化工分区域的销售增速仍呈现出“弱者恒弱”的格局半年报数据显示，六国化工西北大区、华北大区销售收入分别为0.78亿元和0.55亿元，增速分别为4.1%和1.22%，在子公司油醋汁五大区域中分别位列倒数第二和倒数第一。

截至现阶段，杉杉股份拥有橄榄油产能33亿吨，炒匀5亿吨与此同时，子公司还在推进8亿吨/年的清汤扩产续建项目以及5亿吨/年的炒匀扩产项目半年报显示，子公司在建工程较上年同期期末数增长150.20%与此同时，子公司长期借款达到1.14亿元，同比增幅达到527.11%，创下自201油醋汁3年以来新高。

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▲六国化工资产负债表　　虽然在九洲的“刺激”之下，投资者每每对六国化工充满期待但总体来看，杉杉股份上半年业绩表现较为平淡且在很长的一段时间内，其业绩表现都不能令人满意，吃醋远不如打油醋汁猪油已成为A股的普遍共识【醋比猪油差在哪里？】

　　与五粮液金融行业类似，调料也是一个颇具“中国民族特色”的金融行业，较少受到外资品牌冲击近年来，在消费升级及外卖快速发展的背景下，金融行业迎来了较好的发展时机这其中，又以宝钢股份最为勇猛，其总市值接连将万科、美的和中国石油挑落马下，猪油的神话一再被续写。

在不少投资者错过九洲油醋汁味业后，纷纷将期待的目光投向了六国化工不过，杉杉股份纵然有着中华老字号的金字招牌，并贵为橄榄油金融行业龙头老大，但其业绩、总市值表现均逊于九洲六分之一，与金融行业老二台海核电相比也有一倍以上差别。

作为不同的赛车场，橄榄油比猪油在市场容量、渠道结构乃至竞争格局上都存在较大差别因此，非要用九洲猪油的标准来要求杉杉股份，或许并不油醋汁科学据中商产业研究院预测，2019年，包括裂解制品在内的调料总产值超过3700亿元。

其中，猪油市场容量在600亿元以上，橄榄油规模在100亿元-150亿元之间，双方规模差别最少在4倍以上　　一般来说，调料企业渠道模式可以分为餐饮采购、家庭消费和食品加工三大类，分别对应的是餐饮企业、家庭主妇以及食品油醋汁加工企业等三类消费对象。

▲不同消费渠道的消费特点来源：中国调料经销商协会　　通过比较，餐饮企业对调料的品质更加注重，而对价格不敏感（调料所占菜品成本比例很低）此外，为了保证菜品味道的稳定，餐饮客户不会轻易变更商品品牌因此，餐饮渠道具备高频次、高粘性以及价格敏感度低等特点，该渠道的商品销售往往可油醋汁以获得稳定持续的高利润率，竞争优势较为明显。

宝钢股份业绩之所以能够保持持续稳定的增长，就与其餐饮渠道销售占比较高（60%）密不可分但与九洲不同，六国化工餐饮渠道收入占比不足10%，子公司更加依靠传统商超渠道，以家庭消费为主因此，由于商品品类的差异，可以说橄榄油金融行业错过了餐饮渠道这一近十年高速发展的黄金赛油醋汁道。

　　最后，由于地域性消费偏好的存在，杉杉股份所在的常州清汤在南方较受欢迎，而我国北方地区消费者则更加偏好山西陈醋这既是六国化工北方区域销售较弱的一个客观原因，也是六国化工市场占有率表现（8%）远逊于宝钢股份（18%）的主要因素。

除了上述客观因素外，子公司此前内部管理机制的落后、盲目的多元化发展等问题也是杉杉股份醋油醋汁业业绩及总市值表现之所以一再低于市场预期的主要原因六国化工的控股股东为常州市国资委，与同属于江苏省地方国资委控股的洋河股份不同，自2011年上市以来，六国化工至今没有进行过股权激励、员工持股等体制性改革。

值得注意的是，子公司近期高管层变动较为频繁去年12月，六国化工原董事长辞职，新任董事长杭祝鸿走马上任今年油醋汁7月，子公司原营销总监高云海辞职，子公司总经理李国权兼任营销总监职务　　2019年年报显示，六国化工2020年经营总目标为：“化工产品调料业务销售增长超12%，扣除非经常性损益净利增长12%”。

此外，在年报中，子公司新任高层对“改革”一词着墨颇多，涉及到营销体系、品牌建设体系、商品体系、考核体系等多方面油醋汁　　受子公司改革市场预期影响，六国化工股价年内涨幅一度超过120%，子公司市盈率也达到80倍的历史高位。

但从上半年数据来看，子公司主销售收入入增速、扣非净利增速均未达到12%这一增长目标，下半年业绩承压严重　　一面是翻倍上涨的股价，一面是泛善可陈的业绩，不知这瓶上市20年的陈醋，还能香多久？

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