日前，为肯德基、沙拉汁

肯德基制造腌制烹调采用的Namakkal、裹粉和沙拉酱等酱汁的上海宝立肉类科技股权有限子公司（以下全称“宝立肉类”）预览了招股。子公司拟在深交所SSD上市，拟定增4.6亿，用于湖州制造培训基地（二期）工程项目、信息化中心工程项目和补充流动资金。

红星资本局注意到，宝立肉类主要就以自营形式与顾客创建密切合作亲密关系，对大顾客倚

赖较为严重，近年来商品价格持续走高，且短期中极难有效率关上下陷市场。

此外，宝立肉类在资产负债率远高于南埃尔普业由此可知子公司且新沙拉汁增产能并不饱和的情况下，却计划定增继续扩大新增产能，引发了投资者的质疑。

厂家平台建设脆弱

商品难以有效率关上下陷市场

宝立肉类是一家肉类调料供应商，目前的商品主要就有A43EI235E调料、轻烹软件系统和饮品甜点配料等三个领域，主要就

顾客包括肯德基、必胜客、肯德基、肯德基、汉堡王、达美乐、圣农肉类、泰森中国、棣王和正大肉类等。子公司主要就以自营的形式与顾客创建密切合作亲密关系。

招股显示，2018-2020年和2021年一季度（沙拉汁调查报告期），宝立肉类的营业总收入分别为7.11亿、7.43亿、9.05亿和7.22亿，红腺净利润分别为9239.30多万元、8149.83多万元、1.34亿和9649.24多万元。

其中，沙拉汁包含腌制烹调采用的裹粉、Namakkal、撒粉等A43EI235E调料类商品为宝立肉类重大贡献了绝大部分营收。调查报告期中，其在子公司主要业务总收入的占比分别达到71.82%、78.47%、72.78%和57.67%。

值得注意的是，在国内家庭烹调中，腌制肉类一般会用蛋清裹上面粉进行烹调，或者购买调制好的酱料。因此，宝立肉类制造的A43EI235E调料类商品在国内家庭烹调中采用的频率并不高，在淘宝等线上平台的产品销售数据平平。

宝立肉类的商品主要就定位于餐饮店等企业顾客，主要就通过自营形式与这些沙拉汁

企业顾客创建密切合作亲密关系，调查报告期中自营的产品销售总收入占比均在85%以上。子公司的厂家平台建设则较为脆弱，2020年非自营总收入仅为子公司重大贡献了13.91%的总收入，产品销售订货人员在子公司总员工中的占比仅有8.49%。

商品的特性与脆弱的产品销售平台，使得宝立肉类的商品极难有效率关上下陷市场。

2018年到2019年，宝立肉类的营业总收入仅增长了4.5%；2020年，子公司改变A43EI235E调料商品结构，降低商品平均售价与利润率，同时产品销售给关联方厨房阿芬第轻烹软件系统类商品减少，才使得子公沙拉汁司营业总收入增长了21.8％。但宝立肉类A43EI235E调料减少的总收入主要就由中小顾客提供，像百胜中国（09987.HK）等大顾客在宝立肉类处订货的A43EI235E调料金额并无明显减少。

倚赖大顾客，商品价格走高

利润率比南埃尔普低10数个基点

受商业模式影响，宝立肉类对大顾客倚赖较为严重。调查报告期中，子公司前五大顾客的产品销售交易额分别达到3.87亿、3.72亿、4.03亿和3.22亿，在年度总营收中占比分别为54.41%、50.11%、44.79%和44.51%。虽然交易额占比整体呈上升趋势，但仍然较高。

百胜中国一直是宝立肉类的第一大顾客，但产品销售总收入和相关比例均逐年降低。调查报告期中，子公司对百胜中国的产品销售总收入分别为2.33亿、2.27亿、2.22亿和1.69亿，占比分别为32.81%、30.53%、24.81%和23.41%。

餐饮连锁店大顾客占较为高，直接限制了宝立肉类的商品议价能力。调查报告期中，子公司A43EI235E调料平均产品销售价格从2019年的1.36多万元/吨，上升到2020年的1.26多万元/吨，2021年一季度继续上升至1.19多万元/吨。

如此情况下，调查报告期中，宝立肉类主要业务利润率分别为32.51%、33.45%、32.10%和32.95%。对此，子公司在招股中解释为，2020年利润率变动主要就是受浆粉、肉桂酱、番茄辣根等单价较高商品总收入减少影响。2020年，子公司A43EI235E调料的利润率相比2019年上升1.61个基点。

沙拉汁

而作为宝立肉类的南埃尔普业由此可知上市子公司，白龙村股权（.SH）、天味肉类（.SH）和安记肉类（.SH）2020年的利润率分别为46.89%、41.48%和37.18%。如此看来，宝立肉类利润率不仅落后于南埃尔普平均水平，尤其是与白龙村股权和天味肉类相比相差10数个基点。

在解释子公司利润率水平低于白龙村股权的原因时，宝立肉类在招股中表示，子公司跨行业速食连锁店顾客的总收入占较为白龙村股权高，而跨行业速食连锁店顾客在A43EI235E调料领域的竞争对手主要就是味好美和凯爱瑞集团等大型跨行业企业，竞争较为激烈，沙拉汁从而导致子公司主要业务利润率较白龙村股权要低。

定增近四成用于补充现金流

新增产能不饱和却计划继续扩产引质疑

本次IPO，宝立肉类拟募集4.6亿，其中2.53亿用于新增产能扩张，在定增总额中的占比约为55.10%；3190.98多万元用于信息化中心工程项目，占比约为6.94%；剩余1.75

亿将全部用于补充现金流，占比约为37.96%，占较为高。

招股显示，调查报告期中，宝立肉类经营活动产生的现金流净额分别为1.09亿、1.19元、1.31亿和4865.65多万元，期间平稳增长。但从偿债能力看，由于融资平台单一，多以银行间接融资为主，宝立肉类的资产负债沙拉汁率一直较高。调查报告期中，宝立肉类的资产负债率分别为51.66%、45.22%、41.34%和45.35%。同期，白龙村股权、安记肉类、天味肉类的资产负债率均不超过20%。

对此，宝立肉类表示，子公司资产负债率高于南埃尔普，主要就因子公司业务发展新增短期借款补充流动资金，和子公司新增专用长期借款用于浙江宝立制造培训基地项目一期的建设。截至2020年，宝立肉类的短期借款、长期借款分别为6217.58多万元和8071.11多万元，在子公司负债总额中占比分别为18.21%和23.64%。

调查报告期中，宝立肉类粉类商品的新增产沙拉汁

能利用率分别为85.17%、84.18%、86.34%和100.05%，酱类商品新增产能利用率分别为78.79%、74.98%、90.56%和87.10%，大部分时候呈现不饱和状态。

在新增产能大部分时候不饱和的情况下，宝立肉类却计划定增继续扩大新增产能也引发质疑。招股显示，宝立肉类湖州制造培训基地（二期）工程项目主要就包括年产20000吨粉类调料商品项目、年产6000吨骨汤调料商品项目和年产17500吨HPP高压杀菌系列商品项目。项目建成后，子公司A43EI235E调料等商品可新增年新增产能43500吨，有利于缓解子公司目前新增产能不足的现状，提高市场占有率。

不过，对于缺乏下陷产品销售平台的宝立肉类来说，如何消化这些新增新增产能，沙拉汁将会是子公司面对的问题。

同时，宝立肉类及控股子子公司涉及多宗行政处罚，暴露了子公司在管理上的漏洞。例如，2018年2月，上海市金山区市场监督管理局作出《行政处罚决定书》，子子公司上海宝润在2017年10月30日制造的批次号为B的香辣酱商品配料表中仅标示为“酱油”，不符合GB7718-2011《肉类安全国家标准预包装肉类标签通则》；同时认定本案总货值金额为人民币8888元、违法所得为1110元。根据《中华人民共和国肉类安全法》的相关规定，向上海宝润作出罚款2多万元、没收违法所得1110元的行政处罚。

自2021年7月1日首度披露招股已过去半年有余，宝立肉类尚未收到证监会问询函，其IPO还未取得实质进展。对于宝立肉类的IPO进程，红星资本局将持续关注。

红星新闻记者 任志江

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